沪深港通下AH溢价深度分析

作者:CCTV证券资讯频道金融研究院 2017-05-12 观点

深港通预计在本月底会“千呼万唤始出来”,这也是沪港通推出两年以来,国家进一步推行资本跨境的举措,因此也被解读为国家为进一步实现人民币国家化以及国外资本投资于A股的重要举措,对未来A股加入MSCI指数有着积极意义。

50万的投资门槛以及大陆与香港的信息不对称等原因,导致许多投资者在沪港通推行之后望而却步,数据显示,除沪股通开通当天成交额达到了上限130亿元外,两年来未再有单日额度满额的情况,沪股通的每日平均额度不足6亿元。说明市场对沪港通持审慎的态度。

自沪港通成立以来,AH溢价波动剧烈,理论上存在套利空间,从长期来看,同一只股票在不同市场的价格,应该呈现收敛趋势,然而AH溢价却在近两年中无规律的波动,说明AH溢价受外界因素影响较大。AH溢价的计算根据纳入指数计算的成份股的A股及H股的流通市值,计算出A股相对H股的加权平均溢价(或折让)。以20141117日沪港通开通为时间界限,对比前后两年AH溢价的走势,可以得到下图。

 

由图可知,201411月之前的溢价指数相对稳定,均值为99.7且最高值不超过120,明显看出自201411月之后其溢价指数急速上升,之后两年均值超过132,后经历A股股灾之后有下降趋势。AH溢价指数在11月的上升不能忽略当时正迎来A股市场的大牛市,但在之后经历股灾之后,AH溢价依然高于2014年之前的平均值,说明沪港通的对AH溢价造成了影响。

产生溢价波动的因素有很多,宏观上看,这种价格差异反映的是两个市场的差异,大概可以分为两类。

其一,投资者对于公司基本面的分析和理解不同。这一类更类似于非系统性风险所产生的溢价。

如沪港两市的信息不对称造成的溢价,在现实中信息不对称是不可避免的,然而沪港两市由于地域差异以及监管差异,投资者不能够很全面的了解另一市场的真实情况,这其中也包括会计准则的不同、信息披露的情况不同,如果想要消除这一类的风险,就要增加分析成本,这种成本的产生注定造成对价格的影响,以H股投资者为例,当他们需要付出更多的成本去获取相对应的信息时,他们更倾向于更低的股票价格来弥补成本的提高。

再比如风险偏好的差异,会影响股票的价格。虽然国家设立了50万起步的交易门槛,但是在更加成熟的H股市场,投资者尤其是个人投资者对于风险的认知相较于A股市场的更加理性,这使得股票不容易造成羊群效应的跟风情况。在A股市场中,个人投资者更倾向于技术分析的短线操作,往往不太注重企业的盈利能力和未来发展状况,这导致股价波动更加剧烈,股价更难反应股票的真实价格,由此产生的泡沫也会提高AH溢价。

对于以上所产生的非系统性风险,投资者是可以根据理性的判断和合理的分析尽量避免的,也是理论上套利空间的所在。

其二,沪港两市的实际情况不同。这类差异长期存在,有的是因为政策的不同导致,有的则是两地的地缘差异导致。

首先,二者的流动性有着明显不同,A股市场的股票变现能力要高于H股。香港市场的股票投资标的较多,如B股、H股,红筹股等,相比而言,沪深股市的投资标的只有A股,故投资者没有更多选择,流动性更强,交易更加频繁。较低的流动性会导致较高的交易成本(包括时间成本等),这类成本的提升一样会最终转嫁到较低的交易价格中去。

其次,交易机制的不同也导致AH存在着天然的溢价空间。如A股采取的T+1交易模式,而H股则采取T+0交易方式。交易费用的不同以及涨跌幅的限制也是影响两市股价的一个客观原因。

第三,行业差异也会导致溢价或折价。这一点存在着主观与客观的双重因素,但是主观上的差异在短时期内是不能解决的。比如,香港地区缺少制造业与工业,H股投资者缺少投资经验,无法做出合理估值,通常会给出更高的溢价,这也是沪港通实施以来非金融行业的溢价要高于金融行业的原因。

除以上两点之外,汇率的变动也会对沪港通产生影响。虽然溢价指数的计算已经将汇率因素考虑在内,但是汇率的波动会影响沪港通成交量,进而对溢价指数产生影响。近期,人民币连续贬值,人民币对美元中间价已逼近7.0,国内投资者在寻求海外资产配置的同时,沪港通无疑提供了门槛相对更低的保值机会。由于港股交易由港币结算,而港币主要与美元挂钩,那么在美元走强的同时,通过沪深港通投资港股,进而靠此实现保值,也就成为了广大投资者的一个选择。

总的来说,沪港通以及即将开通的深港通,给境内外投资者提供了更多的投资选择,有利于我国证券市场的长远发展,而其中的套利空间在诸多内外因素下变得难以判断和把控,在考虑套利或长期持有的时候,除了对公司基本面的了解外,更多的要判断市场当时的流动性与行业差异的变化。

沪深两市的投资者在面对一个更加成熟的市场时,还需要更多的时间去适应和成长,这个过程中包括国家在内都保持着谨慎的态度(如从一开始设定的交易上限和投资门槛),但是在国家短期的对冲资本外流以及中长期的人民币国际化角度来看,沪港通与深港通都将是一个国家希望其活跃的长期战略部署,。

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