量化宽松已到尾声,经济企稳反弹与违约风险并存的时代来临

作者:CCTV证券资讯频道金融研究院—中一 2017-05-09 观点

3月份资金面偏紧,央行锁紧OMO

3月份以来,央行频繁释放信号,尤其在3月底博鳌亚洲论坛会议上,央行行长周小川表态实施多年的量化宽松货币政策已接近尾声,后续将是货币政策收紧的趋势。事实上,在周小川表态之前,央行就已经通过提高公开市场操作中标利率等方式“隐形”加息,从投放情况来看,三月份整体处于资金净回笼,截止到三月底央行通过逆回购方式回笼的资金量达到6100亿元。从下图可以看出,三月份央行大部分时间选择了停止公开市场操作,月平均投放金额(不含节假日)约340亿元,远低于去年12月的1480亿均投放量。

数据来源:中国人民银行,CCTV证券资讯频道金融研究院

从央行2月份货币政策工作报告中来看,央行将“优化货币政策工具组合和期限结构”放在了货币政策的首要位置,报告中表示,要更多地运用公开市场操作、中期借贷便利、常备借贷便利、抵押补充贷款等工具灵活提供不同期限的流动性。而三月份央行开展常备借贷便利(SLF)共计1219.86亿元,远高于二月份203.53亿元;中期借贷便利(MLF4970亿元;抵押补充贷款(PSL)共1089亿元。值得注意的是,3月份SLF利率从2月的3.1%3.35%3.7%上升为3.30%3.45%3.8%;而3月份的两次MLF的操作,也由37日的2.95%3.1%316日上升3.05%3.2%。这说明央行货币政策收紧的步伐在加快。常备借贷便利(SLF)利率的上调代表着我国利率走廊的进一步放宽,在央行货币政策的报告中,强调了“探索构建利率走廊机制”,在一定的区间内保持利率弹性,此次SLF利率的上调也可以看做是对利率走廊机制的一次试点。

国内外量化宽松周期已基本结束

央行深入推行利率市场化改革,在货币政策不断趋紧的背景下,shibor利率在3月份稳重上升,316日美联储决定加息,同日央行提高了SLF利率,进而在316日后,shibor利率也随之上调,尤其是shibor隔夜利率上涨了208个基点。这既是市场对美联储加息的正常反应,也说明利率走廊的效应已初步显现。

 

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

从国际市场上看,libor利率同样在23月份不断上升,同样在美联储宣布加息的同日,libor隔夜利率上升约240个基点。这个走势与去年年底美联储加息如出一辙,说明全球货币政策收紧的趋势已经开始蔓延。在这样的一个宏观大背景下,中国未来的货币市场资金面偏紧的局面会持续存在。

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

债券发行量与去年持平,但结构发生较大变化

去年3月份上海清算所发行的债券面额为19,831.55亿元,而今年3月发行的债券面额为24,933.91亿元,同比增长了25.73%;去年3月中债登发行的债券面额为15,974.44亿元,而今年3月则为11,371.89亿元,同比下降了28.81%。二者合计的总量基本持平,二者均在36,000亿元左右。

从结构上来看,今年3月同业存单的发行量再创新高,2月份发行量高达19,368.30亿元后,本月同业存单的发行量超过2万亿元,达20,654.30亿元。而同业存单在去年同期则只有12,273.50亿元,同比增长了68.28%。在债券发行总量与去年保持基本持平的水平下,同业存单作为体量最大的固收产品,发行量变化巨大。说明债券的发行结构已较去年发生了相当大的变化。

数据来源:中国债券信息网,上海清算所,CCTV证券资讯频道金融研究院

从图中来看,同业存单发行量不断增长,这是由于商业银行的信贷业务会受到如行业调控、资本充足率的限制,而同业业务则没有这些限制,银行购买同业存单不会增加其广义信贷,且同业存单具有较高收益率与流动性的优点,这些均推动了同业存单体量的不断增加。

反观其他债券,政府债券与政策性银行债券相较去年同期均有所减少,3月份政府债券发行量为6,199.23亿元,同比减少了33.96%,政策性银行债券发行3,365亿元,减少17.58%

 

2017-03

 

 

2016-03

 

数据来源:Wind,上海清算所,CCTV证券资讯频道金融研究院

债券托管方面,国债的托管量由20163月的21%下降为19%,而央行票据在3月没有托管量。地方政府债和同业存单都有所增加,前者由12%增长到18%,后者由8%增长到13%。目前,同业存单的托管量已达到78,478.60亿元。其他债券的总量占比有所下降,如企业债券的托管量占比由去年的7%下降为6%,中期票据托管量由14,308.77亿元下降为9.618.04亿元,占比也由原先的3%下降为2%,而商业银行债券则维持在3%的水平不变。

国债收益率短端利率有明显上升,长端利率保持稳定

根据中国证券网国债到期收益率曲线来看,2月底相比,3月底短端国债到期收益率有较为明显的上升,而长端国债收益率基本保持不变。其中1个月期和3个月期国债到期收益率有较为明显的上升,1个月期到期收益率由2.5634%上升为2.8531%,上涨了28.97bp3个月期到期收益率则上升了28.5bp。这说明近期资金面偏紧的局面比较明显。十年期国债到期收益率有所下降,根据经济基本面判断,我国一季度GDP预测增速达到6.8%,统计局数据显示我国2月份CPI大幅回落至0.8%,有预测称3月份CPI将升至1.1%,但依旧处于较低水平。

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

国债与公司债信用利差在近两个月内呈现上升趋势,二月初二者信用利差为1.0844%,而到了三月末时二者的信用利差达到了1.37421年期国债收益率在2.80%左右震荡,而公司债收益率则由于市场资金面偏紧等原因不断上升,2月初时1年期AAA级公司债到期收益率为3.7747%,而到了3月末时其收益率已达到4.2197%,上涨了44.50bp信用债的收益率上升侧面反映出市场资金面紧张、投资者仍处于观望阶段。

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

二级市场质押式回购成交量月末缩水,买断式回购利率下降明显

银行间市场成交量方面,以日平均交易量为参考,银行间回购3月份日平均交易量为30063.95亿元,2月份日平均交易量为26705.45亿元,环比增长了12.58%。其中质押式回购成交量在3月份处于较高水平,相较2月份有小幅上升,2月份日平均交易量为18843.71亿元,而3月份日平均交易量为21734.83亿元,环比上升了15.34%

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

从结构上来看,3月份相比较2月份,银行间质押式回购依旧处于绝对的地位,占整个银行间市场债券交易比例的72%且高于2月份的70%;与之相对应的,银行间同业拆借占比则有小幅下降从14%下降到11%,量的方面,3月份银行间同业拆借成交量为3333.10亿元,相比2月份的3679.20亿元下降了约9.41%。而银行间债券现券交易占比则基本与上个月保持持平,交易量最少的买断式回购有较大幅度的上升,从790.94亿元上升为1056.83亿元,上涨33.62%

 

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数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

利率方面,银行间各类利率指标基本保持同趋势变化,而三月底时买断式回购利率与质押式回购利率呈现出反向变化,买断式回购的债券标的的信用等级相较质押式回购的债券标的信用等级略低,故买断式回购利率通常略高于质押式回购利率,然而三月底二者利率出现收敛,说明市场风险偏好有所增强,而作为有替代效应的质押式回购,市场相应的对其降低了兴趣。

数据来源:WindCCTV证券资讯频道金融研究院

总体来说,三月份我国市场资金面依旧偏紧,因此有可能继续推动债券短端的收益率持续走高,另一方面经济数据则企稳乐观,市场加息或变相加息预期日益增强,以10年期国债收益率为指向性的长期债券利率指标有望在未来继续走高。但是,目前市场上债券违约事件频出,对于整个市场来说需要警惕因违约造成的连锁反应,投资者在投资时也应当对系统性风险更为谨慎。

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